美国财政部长斯科特・贝森特正试图通过一种新工具重塑全球美元体系 —— 稳定币。这一工具不仅瞄准了规模庞大的欧洲美元市场，还试图吸纳全球南方的零售存款，最终为美国国债找到 “价格不敏感” 的接盘方，同时意外推动去中心化金融（DeFi）生态进入爆发期。从欧洲美元体系的历史遗留问题，到全球南方的货币困境，再到 Ethena、Ether.fi、Hyperliquid 等 DeFi 项目的潜力，稳定币正成为串联起美元霸权与加密创新的核心纽带。
二战后形成的 “美国治下和平”（Pax Americana），本质上是美元霸权的延伸。但这一体系长期存在两个隐患：一是欧洲美元市场的 “失控”，二是全球央行对美元的信任流失。
欧洲美元体系诞生于 1950-60 年代，最初是为规避美国资本管制（如 Q 条例）、满足苏联等国的美元存放需求，以及服务二战后全球非美贸易结算。由于美国当时优先国内政治经济诉求，未让本土货币中心银行主导这一业务，导致欧洲美元规模在数十年间膨胀至 10-13 万亿美元，且流向不明、监管缺失。这些离岸美元的潮汐式流动，成为二战后多次金融危机的导火索（如 1997 年亚洲金融危机、2008 年全球金融危机），每次危机都需美联储通过印钞兜底。
对贝森特而言，欧洲美元的问题有两个核心：一是无法掌握其真实规模与用途，二是这些资金未进入美国国债市场 —— 而美国正需要大量资金为赤字融资。如何将这部分 “体外循环” 的美元拉回美国主导的体系，成为其政策的重要目标。
2008 年全球金融危机后，美国通过 “无限量化宽松”（QE Infinity）救助本土金融机构，却让持有数万亿美元资产的全球央行承受损失。一个关键信号是：全球央行储备中黄金占比持续上升，而美国国债相对黄金的价值大幅缩水 ——2009 年至 2024 年，跟踪长期美债的 TLT ETF 与黄金价格的比值贬值近 80%。这种 “以邻为壑” 的货币政策，让各国央行开始效仿 “囤积黄金” 的策略，美元信用基础悄然松动。
贝森特面临的困境是：既难以说服央行增持美债，又需为不断扩大的美国赤字找到资金。此时，稳定币进入了他的视野 —— 这种与美元挂钩、锚定短期美债的工具，既能吸纳欧洲美元，又能触达全球南方被传统银行排斥的零售用户。
要理解贝森特的策略，首先需明确其推崇的 “合规稳定币” 的运作逻辑。这类稳定币本质是 “狭义银行”（narrow bank）模式，仅投资于短期美国国债（T-bills），几乎无期限风险，兼具流动性与安全性。
- 发行环节：授权参与者（AP）向稳定币发行商（如 Tether）电汇美元，发行商按 1:1 比例铸造稳定币（如存入 100 万美元，获得 100 万 USDT），随后将美元全额购买短期美债。
- 收益逻辑：短期美债收益率与联邦基金利率（当前 4.25%-4.50%）基本持平，稳定币发行商通过这一过程赚取净息差（NIM）。为吸引存款，发行商或合作交易所会向质押（锁定）稳定币的用户支付部分息差（如 2%-3% 年化收益）。
- 赎回环节：用户将稳定币转回发行商，发行商出售对应额度的美债，按 1:1 比例兑付美元，并销毁已赎回的稳定币。
贝森特的关键设计在于：通过法律默许，要求合规稳定币发行商仅将资金存入美国特许银行或购买美债 —— 这意味着稳定币将成为美债的 “强制买家”，同时将欧洲美元和全球南方存款导入美国主导的金融体系。
贝森特的策略分两步：一是切断欧洲美元的 “隐性担保”，迫使其流入稳定币；二是借助社交媒体突破全球南方的资本管制，吸纳零售存款。
2008 年金融危机时，美联储曾秘密向陷入美元短缺的外国银行提供数十亿美元贷款，这让欧洲美元储户形成 “美国会兜底” 的幻觉。贝森特要做的，就是打破这一幻觉 —— 通过公开表态 “未来非美银行遭遇危机将不再救助”，迫使欧洲美元储户转向更安全的稳定币。
德意志银行等机构已预警：美国可能 “武器化” 美元互换额度，迫使欧洲配合其政策。对欧洲美元储户而言，稳定币的优势显而易见：发行商持有的美债由美国政府信用背书（零违约风险），且美国在 2023 年地区银行危机后已实质担保所有美国银行存款 —— 相比之下，欧洲美元失去担保后风险陡增。据估算，若欧洲美元体系瓦解，将为稳定币带来 10-13 万亿美元的潜在流入。
全球南方（如菲律宾、阿根廷等国）面临严重的货币贬值与资本管制：阿根廷比索 2018-2025 年对美元贬值 97%，当地平民被强制持有高通胀的本币，难以进入美元体系。贝森特的突破口，是西方社交媒体的高渗透率（如 Facebook、WhatsApp、X 在除中国外的全球南方覆盖率超 80%）。
以菲律宾为例，假设 WhatsApp 内置稳定币钱包：
- 当地创业者费尔南多经营 “点击农场”，客户多在境外，传统银行收款成本高、到账慢；
- 通过 WhatsApp 钱包，客户可直接向其转账 USDT，费尔南多也能将 USDT 兑换为本币支付员工工资；
- 这一过程绕过了菲律宾央行的资本管制，当地银行体系逐渐失去对货币供应的控制。
对外国政府而言，这种渗透几乎无解：关闭互联网不现实，下架应用可通过 VPN 绕过，施压科技公司则面临美国关税威胁（如特朗普曾以关税逼迫欧盟放弃 “歧视性互联网立法”）。更关键的是，美国可通过制裁外国精英的离岸美元资产（如冻结菲律宾马科斯家族的海外财富），迫使各国默许稳定币流通。
据估算，全球南方（不含中国）的本地货币银行存款约 4 万亿美元，若加上对欧元失去信心的 “欧洲散户” 存款（16.74 万亿美元），稳定币的潜在市场规模达 20 万亿美元以上。
稳定币的大规模流入，将为 DeFi 生态带来巨量资金。对加密投资者而言，Ethena（ENA）、Ether.fi（ETHFI）、Hyperliquid（HYPE）是最值得关注的三个方向 —— 它们分别对应稳定币的 “储蓄、消费、交易” 需求，且商业模式与稳定币流量深度绑定。
要估算这些项目的潜力，需先明确两个核心假设：
- 稳定币总量：到 2028 年（特朗普任期结束），流通中的美元稳定币将达 10 万亿美元 —— 这是贝森特为美国赤字融资的最低需求。
- 利率水平：联邦基金利率将降至 2%（贝森特认为当前利率过高 1.5 个百分点，特朗普倾向降息 2 个百分点，过度调整后大概率落至 2%）；10 年期美债收益率为 5%（2% 通胀 + 3% 经济增长目标），用于计算现金流现值。
Ethena 的核心产品是锚定美元的稳定币 USDe，通过 “做空加密期货 / 永续合约 + 持有美债” 的 “现贷持利” 策略，为用户提供高于传统储蓄的收益（当前年化约 4%-6%）。其优势在于：
- 收益逻辑：加密永续合约的 “中性利率” 普遍为 10%（源于 BitMEX 设计，被行业广泛效仿），多头需向空头支付 10% 年化成本。Ethena 作为空头，通过持有美债获取基础收益，同时赚取多头支付的成本，最终向用户支付 4%-6% 的年化收益，自身留存 20% 的利息分成。
- 市场份额：USDe 是增长最快的稳定币，不到 18 个月流通量达 135 亿美元，当前位列第三（仅次于 USDT、USDC）。假设 2028 年 USDe 占据 25% 的稳定币市场（即 2.5 万亿美元），即使收益率降至 3%，Ethena 的年收益也达 15 亿美元（2.5 万亿 ×3%×20%）。
- 代币潜力：ENA 代币用于治理与收益分配，按 10 倍 PE 估值（DeFi 行业平均估值），Ethena 的估值可达 150 亿美元。若当前完全稀释估值（FDV）为 3 亿美元，ENA 存在 51 倍上涨空间。
Ether.fi 的核心是 “稳定币消费卡”—— 用户存入稳定币后，可获得 Visa 支持的实体 / 虚拟卡，在全球任何接受 Visa 的场景消费，同时可基于稳定币余额获得信用额度。其商业模式类似传统银行，通过手续费与利息差盈利：
- 收益逻辑：参考摩根大通（1.78% 的费用 / 存款比率），假设 Ether.fi 的费用 / 存款比率为 1.5%。若 2028 年有 1% 的稳定币（即 1000 亿美元）存入 Ether.fi 的现金金库，年收益可达 15 亿美元（1000 亿 ×1.5%）。
- 产品延伸：除消费外，Ether.fi 还可提供理财、贷款等服务，进一步提升费率。例如，向用户提供稳定币质押贷款，赚取利差。
- 代币潜力：ETHFI 代币用于分红与治理，按 10 倍 PE 估值，估值可达 150 亿美元。若当前 FDV 为 4.4 亿美元，ETHFI 存在 34 倍上涨空间。
Hyperliquid 是去中心化交易所（DEX），以高流动性、实时保证金计算和中央限价订单簿为核心优势，当前占据 67% 的 DEX 衍生品市场份额，正快速冲击币安等中心化交易所（CEX）。其增长与稳定币深度绑定：
- 交易量测算：参考币安（稳定币供应量 2770 亿美元，永续合约日均交易量 730 亿美元，比率 26.4%），假设 2028 年 Hyperliquid 占据 20% 的稳定币交易市场（即 2 万亿美元稳定币用于交易），日均交易量可达 5280 亿美元（2 万亿 ×26.4%）。
- 收益逻辑：DEX 的平均手续费率为 0.1%，Hyperliquid 的年手续费收益可达 1927 亿美元（5280 亿 ×0.1%×365）。若仅留存 10% 作为平台收益，年收益也达 192.7 亿美元。
- 代币潜力：HYPE 代币用于手续费分红与治理，按 5 倍 PE 估值（高增长行业估值），估值可达 963.5 亿美元。若当前 FDV 为 7.6 亿美元，HYPE 存在 126 倍上涨空间。
除上述三个项目外，即将进行代币生成事件（TGE）的 Codex 值得关注。它是稳定币专用区块链，核心解决企业的稳定币支付与融资需求：
- 当前功能：支持稳定币之间、稳定币与法币之间的兑换（如菲律宾商户将 USDT 兑换为比索存入本地银行），上线首月交易量达 1 亿美元。
- 未来潜力：基于链上 “三式记账法”（所有交易不可篡改），为中小企业（SME）提供营运资本贷款。在全球南方，多数 SME 因会计数据不可信难以获得银行贷款，而 Codex 可通过链上数据实时评估企业现金流，降低放贷风险。
- 市场空间：全球南方 SME 融资缺口超 5 万亿美元，Codex 若能占据 1% 的市场，即可形成 500 亿美元的贷款规模，按 5% 的净利率计算，年收益达 25 亿美元。
贝森特的稳定币策略，本质是通过加密工具强化美元霸权 —— 将欧洲美元与全球南方存款导入美债市场，为美国赤字 “输血”。但这一过程也意外推动了 DeFi 的成熟：稳定币带来的巨量资金，让 Ethena、Ether.fi、Hyperliquid 等项目找到商业化落地场景，从 “小众投机工具” 转向 “服务全球用户的金融基础设施”。
未来，我们可能看到一系列政策落地：监管要求稳定币发行商持有美债、美国科技公司内置稳定币钱包、稳定币发行商上市融资…… 对加密投资者而言，这既是机遇（DeFi 项目的爆发），也是风险（政策摇摆可能引发市场波动）。但不可否认的是，稳定币已成为连接传统美元体系与加密生态的关键桥梁，其影响将持续重塑全球金融格局。
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